I september höjde Riksbanken räntan med en procentenhet. Det var mer än analytiker och marknaden räknade med. Samtidigt var räntebanan mjukare, vilket förtog en del av den önskade effekten. Kronan försvagades. Ingves motiverade beslutet på följande sätt: ”I rådande läge, med en svensk inflation som är långt över inflationsmålet, måste vi vara proaktiva och se till att den svenska styrräntan har ett respektavstånd till ECBs styrränta. Höjs räntorna i omvärlden behöver vi följa med uppåt åtminstone i samma takt. Att avvakta, och därmed riskera att inflationen får ytterligare en skjuts uppåt av en deprecierande krona är, enligt min mening, en alldeles för farlig väg att gå.”
Med utgångspunkt i den analysen är läget följande inför årets och Ingves sista räntebesked: kärninflationen är högre och kronan svagare än Riksbanken räknade med samtidigt som ECB i mellanperioden höjt sin ränta med 0,75 procentenheter. Med Ingves motivering borde tidigare prognos om 0,50 procentenheter vara överspelad. Det krävs åtminstone 0,75 procentenheter om de ska vara ”proaktiva” och ha ett ”respektavstånd”. Inte minst eftersom ECB har två räntemöten till innan Riksbanken har sitt nästa. Marknaden prisar en serie om 0,75 + 0,50 + 0,25 procentenheter vid kommande möten. För att inte ses som mjuka måste deras räntebana matcha de förväntningarna. Annars är risken lök på laxen i form av svagare krona och tryck uppåt på inflationen.
Det leder osökt in på det man skulle kunna kalla Riksbankens aktuella valutapolitik. Jag vet, i en inflationsmålsregim är det normalt sett räntan, inte valutan, som är verktyget. Men växelkursen är en viktig kanal. En centralbank skulle säga att ränta och valuta är två sidor av samma mynt. Just därför borde de hänga ihop. Vara konsistenta. Så har det inte varit. Inte 2022.
Jag tänker på att Riksbanken sedan 2021 säljer kronor i marknaden i syfte att rekonstruera valutareserven. När beslutet togs var det inga konstigheter. Inflationen var låg och räntan skulle ligga still i flera år. Men i början på det här året beslöt Riksbanken att inte bara fortsätta utan faktiskt fördubbla de löpande valutaköpen samtidigt som de gjorde en U-sväng om räntan. Valutaköpen är små i förhållande till total omsättning, vilket innebär att marknadseffekten är negligerbar. Men att aktivt sälja kronor skickar motstridiga signaler. Det är som att de sätter krokben för sig själv och kraften i penningpolitiken. Eventuella försök att verbalt stödja kronan blir med nödvändighet mindre trovärdiga. Växlingarna upphör vid årsskiftet. Valutareserven är då så stor och självständig som Riksbanken önskar. Då försvinner ett litet kronhinder.
En annan underlighet är att valutapolitiken ter sig asymmetrisk. Riksbanken är mer på hugget när kronan är stark än när den är svag. Jag tänker på 2015 när Riksbanken gick ”all in” för att motverka att kronan skulle stärkas i en miljö med för låg inflation och sargat förtroende. Nu är det 2022 och Riksbanken framstår som relativt likgiltig. Visserligen tal om respektavstånd, men i övrigt inte mer än spridda kommentarer om att de räknar med att kronan ska stärkas. Trots att inflationsutmaningarna är väsentligt svårare nu än då, inflationsmålet lika ifrågasatt nu som då fast på uppsidan och trots att de senaste årens kronförsvagning är jämförbar med den förstärkning som ledde till den aktivistiska valutapolitiken för drygt fem år sedan. Plus att kronan ligger längre från historiska genomsnitt nu än då. Asymmetriskt sade Bill. Bias sade Bull.
Till sist: för 40 år sedan, den 19 november 1992, gav Riksbanken upp försvaret av den fasta växelkursen. Resten är historia. Devalveringshistoria fram till och deprecieringsdito efter 1992.
Stefan Mellin
Valutastrateg, Danske Bank Sverige