Det anmärkningsvärda med Riksbankens besked förra veckan var inte att det kom med en ovanligt stor räntehöjning. Det anmärkningsvärda är snarare att beskedet i sin helhet var så mjukt – supermjukt. Korta räntor sjönk kraftigt när marknaden justerade ned förväntningarna på kommande höjningar och kronan försvagades. Från ett valutahåll är det två saker som sticker ut.
För det första, att räntebanan redan om ett år planar ut på förhållandevis låga två procent och att den reala styrräntan nätt och jämnt når upp till noll procent. Noll procent inflationsjusterad styrränta brukar beskrivas som neutral nivå, vilket innebär att penningpolitiken aldrig under prognosperioden blir åtstramande. I det avseendet sticker Riksbanken ut mot sina mer hökaktiga centralbanksvänner i till exempel USA och Norge. Eftersom växelkurser har två ränteben, så är den typen av avvikelser inte till kronans fördel.
Jag påstår inte att Riksbanksbeslutet inte är väl avvägt. Tvärtom är Riksbankens prognos nära på identisk med vår egen. Men det var – uppenbarligen – en överraskning för marknaden (och för oss) att de i det här läget presenterade en så låg slutstation för styrräntan.
För det andra, att Riksbanken förbigår växelkursen med total tystnad. Det finns inget i pressmeddelandet, inget i den Penningpolitiska Rapporten och inget på Stefan Ingves presskonferens som antyder att kronförsvagningen ses som ett problem som förtjänar förhöjd vaksamhet. Det är i och för sig ingen kioskvältare – ledamöterna har tidigare i år inte uttryckt någon som helst stress över kronan. Men det som har hänt sedan aprilmötet är att inflationen, återigen, blivit mycket högre och kronan mycket svagare än deras prognoser.
Många minns den panik som utbröt hos Riksbanken när kronan var på väg att gå under 9,00 mot euron i samband med att inflationen dök i mitten på 10-talet. Då stod de verbala interventionerna som spön i backen – ”Game Over” sade Jansson medan Ingves och af Jochnick fick ett särskilt valutainterventionsmandat. Tillsammans med minusränta lyckades operationen.
Många skriver nog under på att kronkursen är mer extrem i dag än den var då och att måluppfyllnaden är sämre i dag än den var då. Så varför spelas växelkursen ned – eller snarare varför lyfts den inte? Kanske beror det på att inflationsförväntningarna trots allt är hyfsat nära målet? Förmodligen hade kronan mått bra, i alla fall en stund, av någon form av markering. Men för att verbala interventioner inte ska bli lösa skott i luften så måste de åtföljas av ännu stramare räntepolitik (med andra ord inversen på minusräntepolitiken för sju år sedan). Ett dilemma.
Häromdagen släppte BIS (Bank of International Settlements) sin årsrapport. När jag läser den stärks bilden av att den globala penningpolitiken är synkad, eftersom behovet av skyndsamma räntehöjningar löper som en röd tråd i rapporten. Det onda ska med ont fördrivas! Risken, skriver BIS, är överhängande att inflationspsykologin sprider sig och biter sig fast genom en pris-/lönespiral á lá 70-talet: ingen vill tillbaka till Mordor. BIS-baisset toppas med varningar om ekonomisk hårdlandning, en risk som är större i länder där åtstramningsperioden föregås av en uppbyggnad av finansiella sårbarheter. Sverige nämns inte explicit, men ska nog räknas till den kategorin.
Om räntan höjs för mycket riskerar man en hårdlandning som i förlängningen lär driva ned inflationen. Om räntan höjs för lite riskerar man galopperande kronförsvagning som driver upp inflationen. Men kanske minskar risken för en krasch på bostadsmarknaden. Det är ingen enkel uppgift som vilar på Riksbankens axlar. Själv tar jag sommarsemester, som givet rådande växelkurs kommer att tillbringas hemma i Sverige.
Stefan Mellin, Valutastrateg, Danske Bank Sverige